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铜:十年大周期,剑指一万二

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  以史为鉴:目前铜价上涨已来到缺口+通胀为核心驱动力的新阶段。

  截至2021年2月19日,LME铜价已经突破8900美元/吨,仅次于2010-2011年的历史高位区间,市场对于铜价的上行已形成一致预期,但对后续的价格空间和持续性存在分歧。我们将2009-2011年(金融危机)和2020-2022年(疫情危机)两段相似背景的铜价走势进行比较,认为目前铜价上涨已来到缺口+通胀为核心驱动力的新阶段。

  未来一年铜价有望达到12000美元/吨。

  我们比较2009-2011年和2020-2022年的影响铜价的要素:

  1)流动性方面:此轮资产负债表扩张速度更快、规模更大,且后续仍有美国1.9万亿美元的疫情纾困计划和可能的基建刺激政策助力流动性持续;美联储对于通胀的容忍提升,此轮美国的通胀预期可能达到3%,超过上一轮2.6%的高点;

  2)库存方面:被动去库存周期下,三大交易所库存维持在20万吨的历史低位,仅为上一轮库存水平的1/3,换算成库存天数仅为上一轮的1/4,任何供需缺口均将造成更大的价格弹性,且投机性融资盘对价格扰动显著减小;

  3)需求方面:此轮需求以消费品驱动为主,中国和海外需求的恢复存在时间错配,预计2021年3.6%需求增速略小于上一轮,但上半年的增速将超过5%;

  4)供给方面:未来两年规划铜矿新增供给近200万吨,叠加疫情扰动减弱下的产量恢复,预计2021年铜矿/精铜产量增速5.1%/3.1%,高于上一轮的1%的低增长;

  5)供需平衡方面:我们的模型显示2021/2022年全球精铜出现16/24万吨缺口,高于2010/2011年15/10万吨缺口,供需缺口的相对扩大有望放大价格弹性。

  此轮铜价仍有明确的上升动力(低库存下的短缺和高流动性下的通胀),预计此轮铜价将突破历史新高,乐观需求假设下有望达到12000美元/吨。

  预计铜价在2021Q2/Q3突破目标价,且未来两年将维持高位。

  随着海外需求的显著恢复,我们预计2021Q2/Q3全球精铜将出现25/4万吨的缺口,驱动价格上行;叠加刺激政策落地时的流动性释放,我们预计铜价在2021Q2/2021Q3将加速上涨,突破12000美元/吨,季度均价高于9000美元/吨。后续伴随着新能源领域用铜驱动下的海内外需求共振、矿端供给增速逐年下降的基本面支撑,以及此轮流动性在2022年或仍维持较充裕的状态,我们预计2021Q4-2022Q4铜价将维持在8000美元/吨以上的区间。

  风险因素:

  全球经济复苏不及预期;美联储货币政策变化;疫情的不确定性。

  投资策略:

  低库存下的短缺和高流动性下的通胀成为驱动铜价上行的动力,我们预计未来一年铜价有望突破12000美元/吨,且此轮铜价的上涨存在着突破历史新高(支撑矿业公司估值向资源切换)和高位持续性强(成长性公司具备高盈利增长确定性)的特点。具备资源优势的成长性龙头更具投资价值,核心推荐紫金矿业(02899)、洛阳钼业(03993),关注西部矿业、江西铜业(00358)、五矿资源(01208)。

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